自去年(nian)11 月末起，整個行業(yè)的噸毛利開始快(kuai)速攀升，帶動紙企(qi)2016 年下半年噸淨利(li)大幅提升，大部分(fen)企業🌏均發布盈利(li)預喜。11月🈲末以來箱(xiāng)闆紙的價格增長(zhǎng)26%，瓦🏃‍♂️楞紙價格增長(zhang)39%，白紙闆價格增長(zhang)16%；此外，煤炭價格從(cóng)11 月中旬攀至高位(wei)後🧡開始下降，也有(yǒu)助于利潤率的提(ti)升。
　　股價對這個月(yuè)盈利驚喜也給出(chū)了積極反應。但我(wo)🤩們建議投資者保(bao)持謹慎并轉換至(zhì)淡季模式，因爲📧2017年(nián)上半年利潤❓率可(kě)能下滑而且觸發(fā)産能再次擴張的(de)風📱險已經有所顯(xian)露。造紙行業的周(zhou)期性可能不容易(yi)改變，即使資本市(shì)場交易也是如此(ci)，正如估值倍數在(zai)旺季和淡季會⚽在(zai)基于價格🌏和利潤(run)率前💘景的基準市(shì)淨率周圍徘徊。因(yin)🈲此，可能出現的産(chǎn)能過剩或将威脅(xie)到🚶‍♀️造紙行業的重(zhòng)估機會。
理由
　　1月起(qi)噸毛利開始下降(jiàng)，自去年11 月末出現(xian)的毛利超預✔️期增(zeng)🌈長主要是由于紙(zhǐ)企的低價國内廢(fei)紙（1 個月🌍）和海外廢(fèi)紙（2 個月）庫存推遲(chi)了成本上升影響(xiang)。同時，我們還注意(yì)到部分已📞經停産(chan)的紙廠在旺季紙(zhǐ)價上升時機利用(yong)囤貨進行紙品倒(dao)賣，助長紙價上漲(zhǎng)㊙️。
　　行業數據顯示去(qù)年12 月國内廢紙價(jia)格上漲19%，而1 月下❓降(jiàng)了3%；去🐆年11 月~12 月，進口(kou)廢紙價格上漲了(le)8%（美元口徑），1 月進一(yi)🔅步增長了4%，而1 月紙(zhi)張價格則保持穩(wen)定。這說明今年前(qián)4 周噸毛利下降趨(qu)勢已經顯現，因爲(wei)廢紙價🔱格不斷攀(pān)升增加了紙廠的(de)會計成本，而紙價(jia)仍保👈持穩定。
　　紙廠(chǎng)受到高額利潤率(lü)鼓舞擴産風起雲(yun)湧。根據我們♈的初(chū)步統計數據，2016 年新(xīn)增330 萬噸箱闆紙産(chǎn)能；根據造紙企業(yè)公告的産能規劃(huà)，2017 年新增産能或将(jiāng)擴大至510 萬噸，2018 年和(he)2019 年還将有1,100 萬噸新(xīn)産能。
　　紙企股價交(jiao)易倍數在曆史市(shì)淨率均值附近徘(pai)徊，在下❌半年旺季(jì)期間會有略超平(ping)均值并在上半年(nian)淡季時回落。基于(yú)我㊙️們的調整後盈(yíng)利預測，目前玖龍(lóng)紙業和理文造紙(zhǐ)股價分别對應1.3 倍(bei)和1.5 倍的當年市淨(jing)率（曆史市淨率均(jun)值分别爲1.2 倍和1.5 倍(bèi)），說明近期估值已(yi)經較高。維持推薦(jiàn)🔞，基于兩家公司仍(reng)然可期♍的穩定增(zeng)長🐅前景和均在3%左(zuo)右的股息收益率(lü)👉，盡管淡季期間噸(dūn)盈利有下行趨勢(shi)且産☔能過剩風險(xian)有所增加或将意(yi)味着近期市場對(duì)進一步推高兩家(jiā)公司股價♈将保持(chí)謹慎。